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隔膜资本开 支仅次于正极
浏览: 发布日期:2019-03-10

  截止2019年1月4日,较2018年12月28日,上证综指、沪深300分别上涨0.84%、0.84%。本周新能源车、锂电池、电力设备、光伏、风电、核电分别上涨0.53%、1.18%、3.04%、0.56%、 1.37%、2.29%。本周领涨股有新宏泰(+33.1%)、国电南自(+18.9%)、东方电子(+16.0%)、光一科技(+15.2%)、四方股份(+14.5%)。

  1)本周我们发布2019年度策略报告,其中电动车板块我们的核心观点是超配【电池】、【电解液】板块和真正具备【全球竞争力】的材料企业。

  2)18年最后一周周报我们横向对比过四大材料的单位投资,结论是从单GWh电池中四大材料的产线投资分析可知,投资门槛从高到低依次是:正极 隔膜 负极 电解液。19年第一周周报我们从单位投资额延展,进一步总结四大材料的ROE,材料行业ROE均值从高到低依次是:负极 隔膜 电解液 正极。

  3)从四大材料ROE对比我们也总结了制造业满足高ROE的三大条件,一是技术迭代慢、研发投入不高;二是资本开支低、即轻资产;三是行业集中度高、格局好(往往这三点很难同时满足的)。这也是负极在横向对比中ROE最高的原因,技术迭代慢+轻资产+格局好。但同时值得注意的是,随着负极厂自建石墨化产能,未来负极高ROE或有所回落。

  4)2018全年动力电池总装机量为57GWh,同比增长56.7%,高于我们此前预测。其中CATL装机量23.54GWh(2017年10.58GWh),市占率达41.3%,CR3为66.8%。我们维持此前判断,CATL2019年上半年市占率有望再创新高,再次强调【电池】板块赛道优、议价强、格局好。

  从动力电池到四大材料,各环节都要经历“技术率先突破,突破企业获超额利润 —— 后来者技术突破,量升价跌 —— 经历洗牌,龙头企业显现”三个阶段,率先突破的企业在短时间内获得超额利润,如2016年的【多氟多】、2017年的【恩捷股份】、2018年的【宁德时代】,而当其他企业技术也获得突破时,行业经历洗牌,龙头企业胜出。

  1)电池仍处于“率先突破者获超额利润”的阶段,但仍需追踪的边际变化是二线电池和海外三巨头进入中国的进展。

  2)正极、隔膜、负极仍处于“后来者技术突破,量升价跌”阶段,但优质企业逐渐清晰。我们对2018年的总结提到价格下行通道中,“以量补价”往往是很羸弱的,但2019年的边际变化来自海外供应链,如果海外进展超预期,那么国内降价的冲击会变小。

  3)电解液处于“洗牌接近尾声,价稳量升阶段”。从供需角度看,我们初步预判6F和电解液并没有迎来拐点;从盈利角度看,我们认为6F和电解液盈利都在较低位,价格下行空间不大,因此处于价稳量升阶段。

  横向对比来看,材料行业ROE均值从高到低依次是:负极 隔膜电解液 正极(选择当升作为行业代表)。主要原因开篇我们也分析过,负极是四大材料中难得同时满足行业格局好、资本开支小、技术迭代慢三个特点的。

  由于我们选取的典型标的业务涉猎范围广泛,若直接引用公司的扣非后净利润数据则难免包含其他交叉业务,所以我们用相关业务子公司的净利润进行测算统计。

  选择上市公司杉杉股份(子公司湖南杉杉)和当升科技作为样本,两家ROE历年均值差距较大,其中杉杉为23.23%,当升为8.63%。从纵向来看,17年正极两个公司ROE都有明显跃升,主要受钴价上涨和库存收益影响;18年ROE逐渐回归正常。从横向来看,正极行业资本开支高、行业分散,是四大材料中ROE最低的。

  选择杉杉股份和璞泰来作为样本,杉杉和紫宸的ROE历年均值分别为32.87%与41.34%,随着石墨化产能自建,负极行业的ROE预计整体回落。

  选择上市公司星源材质和上海恩捷(上市公司恩捷股份)作为样本,星源和恩捷的ROE历年均值分别为13.97%与18.82%。隔膜资本开支仅次于正极,也属于重资产行业,但ROE比较高,特别是行业龙头恩捷股份ROE接近20%,主要原因是行业集中度高。

  由于无法拆分具体业务,我们选择用上市公司整体业绩代替电解液业务来计算ROE,天赐材料ROE均值在20%,新宙邦在12%左右。

  横向对比来看,材料行业ROE均值从高到低依次是:负极 隔膜电解液 正极(选择当升作为行业代表)。其中,电解液、隔膜ROE水平相互接近,约16%;正极约9%;而负极的ROE显著高于另三大材料,约37%。主要原因开篇我们也分析过,负极是四大材料中难得同时满足行业格局好、资本开支小、技术迭代慢三个特点的。

  资料来源:杉杉股份公司公告,当升科技公司公告,璞泰来公司公告,恩捷股份公司公告,Wind,天风证券研究所

  此外,力神、孚能、亿纬装机增长也很高,其中力神装机2.08GWh,同比增长94.4%;孚能装机1.93GWh,同比增长94.9%;亿纬装机1.29GWh,同比增长57.3%。

  行业景气度向上,明年无论下游整车还是中游电池、材料需求较大可能性好于预期,是我们看好板块最核心的原因。具体环节和标的上,超配电池和电解液板块,其他环节优选具备全球竞争力的标的。

  电池所处赛道好(技术壁垒、行业格局都比材料更优),目前来看优质产能仍然紧缺,板块仍处于“率先突破者获超额利润”,重点推荐龙头【宁德时代】和低估值、且存在优质客户开拓空间的二线电池企业【欣旺达】(电子组覆盖)、【亿纬锂能】。

  电解液板块,行业洗牌进入尾声、有望迎来价稳量升局面,重点推荐【天赐材料】、【新宙邦】(与化工组联合覆盖)。

  其他环节推荐全球竞争力标的,虽然其他环节仍处于“量升价跌”环节,甚至有些价仍在急跌通道,但考虑全球供应链的加速能抵抗降价压力,重点推荐人造负极龙头【璞泰来】(与机械组联合覆盖)、湿法隔膜龙头【恩捷股份】和正极潜在龙头【当升科技】。

  ST新梅1月3日晚间公告,公司正在筹划重大资产重组事项,公司拟通过资产置换、发行股份方式购买广东爱旭科技股份有限公司100%股权,本次重大资产重组构成重组上市。公司股票将于1月4日起停牌,停牌时间预计为2个交易日。

  2009年设立的爱旭科技专注研发、制造太阳能晶硅电池片,销售性能稳定、转换率高、衰减低的电池产品。爱旭科技前身为广东爱康太阳能科技有限公司。据爱旭科技官网报道,2017年10月30日,爱康太阳能顺利改制为股份企业,并经佛山市工商行政管理局批准,正式更名为广东爱旭科技股份有限公司,为企业走向社会化、资本化经营奠定基础。

  根据所比光伏网报道,巴西研究机构Greener在其发布的《Strategic Study/Utility Scale-Brazilian PV Market 2019》中,对巴西公用事业光伏电站中各品牌组件和逆变器进行了排名。其中Top9的组件商,中国公司就占据了8家,分别是晶科、阿特斯、比亚迪、晶澳、协鑫、正泰、隆基、天合。

  硅料:硅料价格本周维持稳定,一月韩国硅料厂处在检修状态,国内新增产能放量也在逐步增加阶段,因此整体来说,硅料需求在一月尚属平衡,价格订价预估会落在前期的低价左右。

  硅片:本周硅片价格也保持稳定,维持在上周水平。单晶硅片在本月的需求强劲,两大单晶厂持续增量,并且一月市场对于单晶电池片的需求仍然旺盛,价格也持平。多晶硅片部分,随着下游电池片价格稳定,多晶硅片价格仍维持在2.05-2.1元/片。

  电池片:国内和海外一月SE-PERC电池片需求依然强劲,加上农历年前的备货潮,供应仍略显紧张,转换效率21.5%及以上的单面电池片价格高档维稳在1.28-1.31元/W、海外0.162-0.165美元/W。多晶电池片价格也持稳在0.86-0.9元/W、0.108-0.115美元/W。

  组件:组件部分,一季度PERC组件订单能见度佳,国内、海外皆有订单出现小幅涨价情形,但整体而言,310W PERC组件价格持续稳定在2.2-2.3元/W、0.28-0.30美元/W的价格区间。另外,受到部分一线大厂进一步推广大硅片或半片组件,使得美国、澳大利亚等高效市场需求正在往60pcs 315W / 72pcs 380-390W迈进。

  多晶组件方面,从近期招标价格来看,垂直整合大厂因一季度接单情形较佳,报价仍能维持在较高的水平,但仍有许多组件厂的多晶组件订单尚未接满,使得一季度的常规多晶组件成交价仍将持续向下。

  4.1. 福建省发改委公开征求《福建省海上风电项目竞争配置办法(试行)》意见

  近日,福建省发改委公开征求《福建省海上风电项目竞争配置办法(试行)》意见,公开征求意见时间为2019年1月3日至2019年1月9日。《办法》指出,福建省海上风电竞争配置实行总量控制、产业带动、公开优选、电价竞争、政策延续原则,配置的海上风电项目原则上为纳入《福建省海上风电场工程规划》的2019年起新增核准的海上风电项目,并针对“已确定投资主题的项目”和“未确定投资主体的项目”分别拟定了有针对性的配置程序。而对于竞争配置主体这一重要因素来看,投资能力强、经营业绩佳、技术水平高、产业带动大、行业排名优、企业诚信好、申报电价合理成为考核项目竞争能力的重要因素。

  2018年12月29日,由国家电投内蒙古察哈尔公司投资建设的乌兰察布风电基地一期600万千瓦示范项目获乌兰察布市发改委核准。这是目前全球规模最大的单一陆上风电基地。该项目场址位于内蒙古自治区乌兰察布市四子王旗境内,总投资为425.44亿元,规划面积3800平方公里,建设规模为600万千瓦,已纳入国家规划和内蒙古自治区2018年新增风电建设规模,所发电量按照可再生能源优先发电原则参与京津冀电力市场交易,实施和火电平价上网。

  同时建议关注风机龙头金风科技,三季报年报显示公司营收同增4.8%,净利率为13.6%,同比提升0.1 pct,同期归属上市公司股东的净利润为24.19亿元,同比增长5.4%,盈利能力保持稳健;风机业务稳步增长,在手订单充足,截止9月底,在手外部订单合计18.2GW,同比增长18.4%另有1858MW内部订单,海外业务拓展顺利,公司在手国际订单为期737.7 MW,占外部订单比例4%。公司累计并网的自营风电场权益装机容量4,197MW,其中38%位于西北地区,34%位于华北地区,19%位于华东及南方地区,2018年1-9月,公司新增权益并网装机容量329MW,同比提升149%,增量主要来源于华东、华北地区,截至2018年3季度末,公司权益在建容量3,236MW;国内在建容量中,西北地区出现恢复性开工,南方和华东等消纳较好地区占比58%。得益于西北地区限电情况得到改善以及南方新增项目陆续投运,2018年三季度公司自营风电场的标准运行小时数同比增加237小时至1,654小时。

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